走量的“龙头”

  销量达到50.7万辆，按单一品牌来算，比亚迪慢慢的变成了全球第二，仅次于丰田。

  本周，中力股份将登陆上证主板，这家企业号称连续11年电动仓储叉车产销量排名第一，大有“叉车比亚迪”的架势。

  随着新能源产业技术的持续发展，电动取代传统燃油成为大势所趋。中力股份就是叉车电动化的代表企业。

  中力股份专注于电动叉车等工业车辆研发、生产和销售。主体业务有三个板块：电动叉车、内燃叉车和零部件。电动叉车是绝对核心，占比超7成。

  在招股书中，中力股份着重强调了对电动叉车的市场占位。其表示，公司深耕电动叉车领域十余年。连续11年电动仓储叉车产销量排名第一，连续5年实现锂电池叉车产销量排名第一。按照披露的数据，其销量在全国的份额在21-24%之间，全球份额在12%左右。

  看起来市场占有率极高，但从招股书的数据看，叉车电动化的空间、中力股份的地位都面临不确定性。

  电动叉车的规模和增量都有限。根据世界工业车辆统计协会的数据，2023年全球机动工业车辆销售量213.7万台，电动叉车销售量为154.4万台。电动叉车的整体规模有限，与比亚迪一个季度的销量相差不多。全球机动工业车辆销量也仅相当于丰田一个季度的销量。

  工业车辆的整体单价与乘用车有差距。2023年，中力股份的电动叉车平均单价为1.8万元左右，内燃叉车价格较高，为5.9万元。明显低于乘用车的价格。

  此外，2023 年全球电动叉车市场占有率为72.23%，欧洲地区88.71%，我国较低但也已达到67.87%，不同于乘用车份额占比刚过半，叉车的电动化渗透已经到了中后期。

  在整体规模有限、电动化渗透率较高的背景下，中力股份没有展现出行业龙头应有的表现。

  一方面，中力股份依然没办法摆脱内燃叉车，内燃叉车的营收占比在2023年达到了8.52%，增长了2.83个百分点。

  中力股份主要卖三种电动叉车：电动平衡重乘驾式叉车（Class I）、电动乘驾式仓储叉车（Class II）和电动步行式仓储叉车（Class III），其中前两种的价格明显更高，第三种平均价格甚至不足万元。

  恰恰就是价格最低的车型，是中力股份的销量主力。结合各车型带来收入和平均单价测算，Class III年销量在22万台左右，约占整体销量的9成。

  由于高端车型销量有限，中力股份与主要竞争对手以及行业中等水准有明显差距。按照中力股份给出的对比数据，其资产、营收、利润水准明显低于行业平均。

  因此，中力股份虽然贵为电动叉车的龙头，但表现有一定的波动性，产品布局更倾向于低价类型。

  招顾书中，中力股份评价自身优势时提到三点：研发技术与产品创新、全球化、品牌与客户资源、成本及规模化。研发技术与产品创新被放到了第一位。

  在这个栏目中，中力股份特别举了“电动步行式仓储叉车小金刚系列新产品”的案例，这一车型的是2012年推出的车型，距今已经12年，可见其创新的标志性产品并不算多。

  2021-2023年以及今年上半年，中力股份研发投入占营收比重始终只有3%左右，比行业均值低超过1个百分点，低于可以比企业的最低值。也就是说，中力股份对研发的投入力度并不高。

  值得注意的是，中力股份与竞争对手相比，营收规模最低，也就等于研发投入的绝对值最低。这种情况下，技术护城河并不牢固。

  事实上，中力股份并不具备技术定价能力。2023年，其电动叉车平均售价连续第二年提升，由此导致其产能利用率连续两年下滑，去年一度跌破了90%。

  今年上半年，中力股份选择了降价促销，电动叉车平均单价都呈现了不同程度的下降。其中，ClassI下降4%，Class II下降3.6%，Class III一下子就下降5%。受此影响，上半年的产能利用率飙升到104.7%。

  在募资用途中，主要方向都是产能提升，包括仓储搬运等设备、总装生产线、零部件铸造项目。用于研发的投入只有1.2亿，是募集资金花费最少的项目。

  2023年，中力股份的国内市场占有率为21.88%，下降1.53个百分点。而2024年经过降价后，营收又明显失速。前三季度，中力股份营收为48.3亿，同比增长7.8%，其中，三季度营收16.9亿，同比增长3.1%。

  降价保份额，损失营收增速；提价保增速又会损失市场占有率，中力股份没办法形成技术上的非常大的优势，只能做出取舍。从资产金额的投入方向看，中力股份选择的是销量。

  在中力股份看来，这有助于规模化扩张、产业链完善及技术更新，从而进一步提升公司的生产能力和技术水平。

  选择销量策略，除了中力股份本身份额较高的因素，大客户的复杂身份可能也是重要原因。

  2023年市场占有率下滑的原因中，Class III的销量下滑是关键原因，而Class III下滑除了市场增速放缓，大客户林德叉车采购需求减少也是重要原因。

  2021-2023年，中力股份的前五大客户出售的收益占据营业收入的占比分别是21.00%、20.55%、13.99%，其中，林德叉车是毫无争议的第一大客户，报告期内分别占比12.97%、13.31%、6.79%。

  也许正是林德叉车的存在，中力股份无需担忧销路，能专注于扩大市场占有率。在招股书中，中力股份提到，是与林德叉车开展OEM/ODM合作，借助林德叉车的资源优势和品牌优势进一步拓展公司销售渠道。

  OEM/ODM也是中力股份直销模式的主要方式，这种类似贴牌生产的模式，本身也不需要太多的品牌知名度，因此，提升产能的优先级高于研发。

  林德叉车又不只是第一大客户这么简单。林德叉车相关关键词，在照顾书中出现了121次，除了大客户，还是竞争对手凯傲集团的子公司。凯傲集团是全球第二大、欧洲第一大叉车生产商，中力股份在面临风险的要素中特别提到了与凯傲集团等企业的差距。

  除了客户、竞争对手，林德叉车还是中力股份的股东。林德叉车最初持有中力股份4.99%的股权，上市前降为4.67%，上市后后会降至3.96%。林德叉车的董事长、总经理QUEK CHING PONG兼任了中力股份董事一职。

  由此可以推测，林德叉车以及背后的凯傲集团，与中力股份建立了密切的合作，双方通过OEM/ODM的形式进行生产销售。随着合作的加深，凯傲集团选择入股中力股份。

  然而，如此紧密的联系，让人不免怀疑中力股份对林德叉车存在重大依赖。2023年上半年，公司直销客户数量为4132家，其中，新增直销客户2207家，退出直销客户3886家。

  不只是过度依赖大客户的问题，还有分析认为，林德叉车持股恰好低于5%，这是为减持获利做准备。依规定，在减持等方面，5%以下可以不必进行公告。

  这并非投资者的过度紧张，中力股份的诸多操作的确很难让人不担心其上市后的操作。

  中力股份要拿出2.5亿来偿还银行贷款及补充流动资金。然而，在2021年和2022年，中力股份分别分红了3600万和4080万，累计分红7680万元。这几年间，公司的现金流比较健康，现金流量净额分别是1.26亿元、6.32亿元，资产负债率分别为57.10%、48.27%，有明显改善。

  原本来说，在疫情期间，即便现金状况良好，也应当未雨绸缪。而在递交招股书前，中力股份却慷慨回报股东。

  今年以来，公司的现金流急转直下。前9个月经营现金流出1.77亿，由去年同期的净流入大幅转为净流出。

  2021年11月，创新工场以受让股份方式成为公司股东，每股转让价格为28.11元，共计受让360万股股份，支付股权转让款1.01亿元；2021年12月，嘉兴鼎韫投资、先进制造产业基金、安吉两山投资、海南澄义咨询、宁波顺网强以增资方式成为公司股东（前4家企业为新增股东），每股增资价格为39.17元。仅仅隔了一个月，两次增资的价格就差出39%，这不得不让人疑问，究竟是突击入股背后的动机。

  事实上，大额分红的最大受益者无疑是实控人何金辉，这位从事机械设计与制造有关技术工作三十余年实控人，直接持有公司 2.11%的股权，间接持有69.36%，合计控制公司71.47%股权。持股票比例高到堪比农夫山泉钟睒睒。一旦分红，有超过7成落入到何金辉的口袋。

  2021年1月，中力股份与朱盛举、朱一铭等人共同投资设立了浙江力和盛智能科技有限公司（以下简称“力和盛”）。目前持股票比例为35%。

  力和盛成立当年，中力股份就对其进行了大额采购。采购金额分别为1143.90万元、3234.91万元、3949.56万元，今年上半年再度采购1907.34万元，合计达1.02亿元。然而，天眼查显示，力和盛实际参保人数为0人，实缴资本也为0。这其中，如何选定供应商，背后是否有利益关联，存在很大的未知。

  除了力和盛，安吉越力搬运设备有限公司（以下简称“越力搬运”）、杭州索和电子商贸有限公司（以下简称“索和电子”）是金苗峰、许林杰共同控制的企业，为中力股份提供锂电池保护板、手搬加速器等相关这类的产品。2019—2021年，中力股份向越力搬运、索和电子采购金额之和分别为3129.54万元、2931.34万元、5700.36万元。

  这两人系中力股份子公司中锂电的主要管理人员、在职员工，分别间接持有中力股份0.15%、0.18%的股份。自家员工控制的企业担任供应商，这背后是否有利益输送，也存在很大未知。

  或许是为了上市合规，中力股份分别于2021年9月和10月终止了与索和电子、越力搬运的业务，但这至少意味着，此前企业存在诸多不透明、不规范的问题。

  虽然带着电动叉车龙头的光环上市，中力股份研发投入度低、依赖低价产品、依赖贴牌合作等问题依然突出，过往的诸多不透明问题、股权集中等问题，又进一步加重投资者的顾虑。相比于电动取代内燃的故事，保护好投资者的权益恐怕是更现实的期待。

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